Informe Nº: 97310/07/2022
La aceleración inflacionaria que se avecina no es nueva. Es el resultado de apostar a posponer el ordenamiento del Estado, financiando el déficit con emisión y deuda. Ya le pasó al gobierno de Cristina Kirchner y de Cambiemos. La duda ahora es si la oposición esta vez está preparada y dispuesta a ordenar el Estado.
Las Leliqs es una palabra que ya se instaló en boca de los ciudadanos comunes gracias a la crisis económica. El desequilibrio en las cuentas públicas puede ser financiado de dos maneras: con emisión de títulos públicos o con emisión de moneda. Como la emisión de moneda presiona sobre los precios, el Banco Central le vende Leliqs a los bancos comerciales. Los bancos, en lugar de prestar a las empresas o a las familias la plata que reciben de los depósitos de sus clientes, se la prestan al Banco Central con la compra de Leliqs. Esta operación se denomina “esterilizar” porque saca del mercado la emisión monetaria excedente a los fines de evitar su impacto inflacionario.
“Esterilizar” con Leliqs no es gratuito. El Central tiene que pagar intereses a los bancos comerciales. A medida que más Leliqs emite, mayores son los intereses. Esto se suma a la emisión monetaria que demanda el financiamiento del déficit fiscal. El resultado es más emisión de pesos y mayor necesidad de “esterilizar”. Cuando la expansión de emisión llega al punto de saturación se produce una corrida cambiaria. Es decir, la gente huye de los pesos y corre a comprar dólares.
¿Cuán lejos se está del punto de saturación? Como referencia cercana sirve la crisis cambiaria en abril del 2018. En diciembre del 2017 las Leliqs (en esa época Lebacs) superaron el 10% del PBI. Haciendo un seguimiento en este sentido, con datos del Banco Central se observa que en los últimos 45 días las Leliqs:
Estos datos muestran que el crecimiento de las Leliqs se ha acelerado en el último mes. Un factor clave es que el gobierno no pudo renovar de manera voluntaria la totalidad de los títulos públicos que vencían en junio. Ante la desconfianza de los privados, el Banco Central tuvo que emitir dinero extra –al que ya tiene programado para financiar al Tesoro– para comprar títulos públicos del Tesoro. Esto delata que el financiamiento del déficit fiscal colocando títulos públicos a privados está saturado, quedando la emisión monetaria como única fuente de financiamiento. El Banco Central no tuvo otra alternativa que salir a morigerar el impacto inflacionario de esta emisión adicional multiplicando las Leliqs.
El problema de fondo es que todos los gobiernos eluden el ordenamiento del Estado. Si las cuentas públicas estuvieran en equilibrio no habría necesidad de emitir Leliqs. El uso intenso de las Leliqs comenzó en el 2013 para seguir financiando el creciente déficit fiscal, y fue determinante en el “Fabregazo” del 2014. El gobierno de Cambiemos continúo posponiendo el ordenamiento del Estado y apeló a emitir masivamente Leliqs hasta la crisis cambiaria de abril del 2018. Se hace un tercer intento de posponer el ordenamiento del Estado, esta vez bajo la tutela del FMI y el compromiso de no emitir dinero para el déficit fiscal, que terminó en agosto del 2019 con el “reperfilamiento” de la deuda. El actual gobierno continuó con la postergación del ordenamiento del Estado llevando las Leliqs al actual nivel insostenible.
El escenario a corto plazo es de mayor inestabilidad cambiaria y aceleración inflacionaria. Mientras más débil sea la conducción política y mayor la impericia técnica, mayores serán los traumas derivados de la saturación de las Leliqs. Ayudaría mucho que se clarifique el liderazgo en la coalición de gobierno y que se asuma que es inviable seguir posponiendo el ordenamiento del Estado con la emisión de Leliqs. Particularmente crítico y prioritario es cambiar la administración tan irracional de las tarifas de energía y transporte.
Lo que haga el gobierno actual para salir de la encrucijada es muy importante. Pero más trascendente es cómo se prepara el próximo gobierno. Si sigue prevaleciendo la idea de que el ordenamiento del Estado se puede posponer con manejos monetarios, seguirán las crisis. Por el contrario, si se aprovecha el tiempo que falta para el cambio de gobierno para preparar transformaciones disruptivas en la organización del Estado, a fin de ordenarlo integralmente, hay fundamentos para la esperanza.
